Co Dr. Doom' říká o dnešním akciovém trhu

Kdy Barron je Když jsem ho minulý týden zastihl po telefonu, zněl neagenář stejně ostře jako vždy, připomínal trhy a politiku minulosti a porovnával je s těmi současnými se stejnou upřímností.

Pokud jde o rok 1982, Kaufman řekl, že svůj býčí hovor učinil poté, co zhodnotil změny v ekonomickém a tržním prostředí během cesty do Evropy. Úrokové sazby dosáhly vrcholu v předchozím říjnu, kdy dlouhodobé výnosy amerických státních dluhopisů dosáhly 15 %. Inflace slábla a poptávka po úvěrech se zpomalovala, zatímco ekonomika zůstávala v recesi, druhém z propadů z počátku 1980. let.

Inflace však zůstala vysoká a měnovou politiku v té době charakterizoval jako „relativně přísnou“, což by mohlo současné pozorovatele působit jako podhodnocení. The index spotřebitelských cen ustoupil ze svého dvouciferného maxima na přibližně 7 %. Jádrová inflace, která nezahrnuje potraviny a energie, běžela na 8.5 %.

Ale politika Federálního rezervního systému, jejímž cílem bylo kontrolovat peněžní zásobu spíše než úrokové sazby, stále vedla k a sazba federálních fondů dobře do dvouciferných čísel, i když to bylo na jaře v sestupném trendu z patnáctky. Trhliny se také začaly objevovat ve finančním systému, nejprve po selhání jednoho obskurního obchodníka s vládními cennými papíry v květnu a poté v mexické dluhové krizi v srpnu.

Kaufmanův obrat –kterou zapsal do kroniky ve své knize Den burácení trhů, zveřejněný v loňském roce, se dotkl dramatických rally v dluhopisech a akciích, které připisoval tomu, že trhy byly zvyklé na jeho dříve dlouho zastávané medvědí názory. Je těžké popsat, jak ohromující byl jeho změněný názor tehdy, dávno před internetovými nebo dokonce finančními televizními kanály. Byla to také doba, kdy se Fed snažil spíše zakrýt své politické záměry, než aby řídil trhy.

Ale kontrasty mezi tehdejší dobou a dneškem jsou ještě zásadnější. Reálné úrokové sazby jsou dnes hluboce záporné, hluboko pod mírou inflace, poznamenává Kaufman. A to ať už měřeno 9.1% meziročním nárůstem CPI, nebo, což je velmi dobré, 4.8% nárůstem deflátoru základní osobní spotřeby, oblíbeného ukazatele Fedu.

Kromě toho je přístup centrální banky zcela odlišný, poznamenává Kaufman. Současné měnové orgány upřednostňují postupné obchodování, na rozdíl od odvážných kroků, které podnikl Volcker Fed od roku 1979. Zejména dnešní Fed nejednal rychle, aby snížil likviditu zmenšením své rozvahy. Místo toho pokračovala v nákupech cenných papírů krytých státními dluhopisy a agenturními hypotékami, když loni sílily inflační tlaky, zejména na trhu s bydlením.

"Dnes máte muže mnohem mírnějšího chování, který není agresivním hybatelem měnové politiky," říká Kaufman s odkazem na předsedu Fedu Jerome Powella.

Povaha Federálního výboru pro volný trh, který určuje politiku, se také stala méně konfrontační, s několika nesouhlasnými názory, jak dále poznamenává, na rozdíl od neshod pozorovaných během předsednictví Paula Volckera a jeho nástupce Alana Greenspana. Kaufman také spekuluje o vlivu ministryně financí Janet Yellenové, Powellovy předchůdkyně v čele Fedu. Vystudovala ekonomku práce a je více náchylná k snadnější politice podpory pracovních míst než k tvrdší politice omezování inflace, říká.

To vše opouští trhy na poněkud jiném místě, než kde byly před čtyřmi desetiletími. Pak už ekonomika prošla měnovým trhákem a dvěma recesemi, aby se inflace dostala pod 4 %. Naproti tomu Fed teprve začal zvedat úrokové sazby na pouhých 2.25 % - 2.50 % pro svůj cíl Fed-fondů z téměř nuly ještě letos v březnu, kdy ještě rozšiřoval svou rozvahu, aby dodal likviditu.

Dokonce i relativně jestřábí úředníci naznačují, že základní úroková sazba by mohla v roce 4 vzrůst na 2023 %, což by ji nedostalo daleko nad jejich očekávání na konci roku 2023 ve výši 2.6 % pro jádrový deflátor PCE (s pouze malým nárůstem nezaměstnanosti na 3.9 % do roku XNUMX). pak), podle nejnovějšího FOMC Shrnutí ekonomických projekcí.

Kaufman vyjadřuje malou důvěru v to, že se centrální banka rychle vrátí ke svému předchozímu 2% inflačnímu cíli. Místo toho navrhuje, aby měnové autority před dosažením tohoto cíle měly nejasnosti. Jinými slovy, pokud byl rok 1982 začátkem konce inflačního boje, nejsme nyní ani na Churchillově konci začátku.

Jak tedy vysvětlit výnosy státních dluhopisů pod 3 %, s posledním 12měsíčním CPI nad 9 %? Kaufman to připisuje pocitům, že dopady vysokých cen ropy a války na Ukrajině by se mohly vyřešit samy.

Poukazuje také na krátkodobé smýšlení institucionálních investorů. Mají obchodní orientaci založenou na tom, co nazývá iluzí vysokého stupně prodejnosti jejich podílů, když chtějí prodat. Tento předpoklad byl těžce testován během otřesů vyvolaných pandemií v březnu 2020. Navíc dodává, že úvěrová kvalita se během tržních cyklů v posledních desetiletích zhoršila.

To znamená, že Kaufman říká, že je jasné, že USA se z dopadů pandemie vynoří jako první a jsou na tom mnohem lépe než Evropa nebo Asie.

Co tedy mají čtenáři dělat se svými portfolii? Kaufman namítá a prosí, že mu chybí důkladné znalosti, pokud jde o akcie. Pokud jde o investice s pevným výnosem, říká, že pokud musíte kupovat dluhopisy, dává přednost obcím, které nabízejí výnosy osvobozené od daně vyšší než zdanitelné protějšky, za předpokladu, že provedete potřebnou úvěrovou analýzu.

Po čtyřiceti letech už Kaufman možná není doktorem Doomem, ale stále si zachovává svou charakteristickou opatrnost.

Napsat Randall W. Forsyth ve společnosti [chráněno e-mailem]