Chůze po laně, aby se zabránilo Stagflaci

Před dvěma lety jsem dal podtitul své roční prognózy ekonomiky "Teď jsme všichni superkeynesiánci." Minulý rok to bylo "Všechny oči na inflaci." V letošním roce je kladen důraz na adaptační náklady na snížení inflace. Vývoj titulů se řídí ekonomickou logikou a principy: vláda utrácí nadměrně, platí své výdaje tiskem peněz nebo monetizací dluhu, ceny rostou, a pokud nechcete skončit jako Argentina, musíte obrátit kurz.

Od roku 2018 do roku 2020 vzrostly konsolidované vládní výdaje v USA z něco málo přes 35 % na téměř 48 % HDP. V roce 2022 klesla na 42 %. Od roku 2018 do začátku roku 2022 vzrostla peněžní zásoba, měřená pomocí M2, z téměř 14 bilionů dolarů na téměř 21.5 bilionu dolarů. Pokračoval v růstu až do konce března, kdy dosáhl 21.7 bilionu dolarů. Poté začal postupně klesat až na 21.65 bilionu dolarů na konci srpna. Dnes činí 21.35 bilionu dolarů, což je o méně než 1 % méně než na začátku roku.

Nárůst peněžní zásoby vedl k prudkému nárůstu inflace v roce 2022. Jestliže dnes vidíme zpomalení tempa růstu inflace, souvisí to s tímto poklesem peněžní zásoby. Nemá to nic společného s „Zákon o snižování inflace“, který se více zaměřuje na priority výdajů než na snižování deficitu. Dva dobré způsoby, jak snížit inflaci, jsou přestat tisknout peníze na financování vládních výdajů a liberalizovat ekonomiku, aby se zvýšila nabídka zboží v poměru k nabídce peněz.

Zvýšily se i úrokové sazby. Ve střednědobém a dlouhodobém horizontu mají úrokové sazby tři složky: čistý úrok, riziko a inflační prémii. Čistý zájem je založen na časové preferenci. Lidé obvykle dávají přednost tomu, aby měli určité množství peněz dnes spíše než v budoucnu. K sazbě se přidává i riziko: čím je dlužník bezpečnější, tím je sazba nižší. A když inflace stoupá, úrokové sazby reagují na novou realitu. Věřitelé nemohou získat zpět své půjčky, když jsou spláceny devalvovanými dolary. Úrokové sazby hypoték se od začátku roku zdvojnásobily. S průměrnými sazbami 6.60 % a 5.28 % pro úvěry na 30 a 15 let a s očekáváním, že Fed bude nadále zpřísňovat, bude většina realitních trhů nadále trpět.

Uměle nízké úrokové sazby, jako byly donedávna zažité, povzbuzují k investicím, které mají smysl pouze při těchto nízkých sazbách. Když se úrokové sazby vrátí na normální úroveň, méně ziskové snahy se stanou neudržitelnými. Ukončené projekty vytvářejí odpad; přerozdělení zdrojů vyžaduje čas a část kapitálu je definitivně ztracena. Toto období přeladění může vést ke stagnaci, recesi nebo depresi. Závažnost bude záviset na podílu malinvestic ke zbytku ekonomiky. Souhlasím s těmi, kteří očekávají, že Fed bude pokračovat ve své přísnější měnové politice a že americká ekonomika poroste v roce 2023 jen velmi málo.

Osud americké ekonomiky závisí především na domácích faktorech. USA mají jedno z nejnižších procent mezinárodního obchodu k HDP na světě. Je to jen 25 %, ale dodavatelské řetězce na tento obchod spoléhají. Zahraniční obchod a ekonomická síla těch, kteří nakupují americké produkty, jsou také zásadní pro exportně orientované podniky. Toto je jeden z primárních kontextů pro význačnost Číny v současném ekonomickém diskurzu. Čína a USA jsou zdaleka dvě největší světové ekonomiky. To, co se děje v Číně, ovlivňuje téměř každý kout světa. Obchod USA s čínskými výrobci je podobný jako obchod s Kanadou a Mexikem – necelých 700 miliard dolarů. Obchodní deficity samy o sobě nepovažuji za negativní, ale ostatní, zejména ti v politice a sektorech, které konkurují čínským výrobcům, projevují obavy. Obchodní nerovnováha s Čínou je více než dvojnásobkem kombinovaného obchodního deficitu s Kanadou a Mexikem.

Získávání přesných údajů o růstu z Číny je složité a já nemám žádné vnitřní znalosti, takže musím jít na spodní hranici konsensuálních odhadů. Přesto bude Čína pravděpodobně růst rychleji než světová ekonomika, mezi 4 a 5 % oproti 2-3 % pro svět. Změna v čínské politice týkající se zadržování Covidu, vyhýbání se nákladným všeobecným blokádám, je pozitivním znamením pro světovou ekonomiku. Daniel Lacalle, uznávaný evropský analytik, si myslí, že znovuotevření Číny by mohlo být užitečné zejména pro německé a francouzské exportéry. Ulice tvrdí, že návrat k rychlejšímu růstu v Číně je „pravděpodobně největším stimulem pro globální ekonomiku, který můžeme ve velmi náročném roce očekávat“. Ale z dlouhodobého hlediska, zejména pro Evropu, Lacalle očekává desetiletí slabého růstu, méně než 1 %, „velmi utlumené úrovně růstu, ale ne krizi“.

Na negativní straně a mimo ekonomickou politiku existují obavy z potenciální invaze na Tchaj-wan. Minulý rok tou dobou jsem slyšel jednoho z mých oblíbených ruských expertů, Andreje Illarionova, předpovídat, že Putin se nechystá napadnout Ukrajinu. Illarionov není amatérský analytik – ve skutečnosti byl jedním z Putinových klíčových ekonomických poradců v letech 2000 až 2005. Illarionov založil svou analýzu na nedostatku dostatečných sil, které Rusko nashromáždilo k úspěchu. Ukázalo se, že měl pravdu v druhém bodě, ale v prvním bodě se mýlil. Škody pro světovou ekonomiku byly a budou obrovské. Ačkoli by to mohlo mít přímý dopad na méně zemí než invaze na Ukrajinu, čínská invaze na Tchaj-wan by měla rovněž zničující účinky.

Ekonomika USA se z Evropy moc nedočká. Eurozóna pravděpodobně zažije vyšší inflaci, nižší růst a vyšší nezaměstnanost než USA. Rozhodli se přizpůsobovat pomaleji. Náklady a nejistoty války na Ukrajině ovlivňují Evropu mnohem více než jiné regiony světa. Prognóza pro Německo, největší ekonomiku eurozóny, je velmi podobná průměru.

Další největší evropskou ekonomikou je ekonomika Spojeného království. Nová „konzervativní“ vláda možná nedokáže zvrátit brexit, ale vede zemi evropským směrem a více důvěřuje daňovému správci než osvobozujícím silám svobodné ekonomiky.

Přes jejich větší vzdálenost od války na Ukrajině nejsou vyhlídky Latinské Ameriky o mnoho lepší. Ekonomiky Brazílie a Mexika tvoří přibližně dvě třetiny regionální ekonomiky a obě očekávají mírný růst blízko jednoho procenta. Navzdory svému potenciálu se zdá, že Mexiko uvízlo v levicové ideologii s různými příchutěmi populismu. To ve spojení se silou drogových kartelů, mocných kamarádských kapitalistů a neúčinné politické opozice předznamenává, že mexická ekonomika bude i nadále zklamat.

V Brazílii, největší ekonomice v Latinské Americe a jedné z největších na světě, budou chodit po jiném typu lana. Jedno z nejnáročnějších, ale vynikajících funkčních období pro ministra hospodářství skončilo – Paulo Guedes působil od 1. ledna 2019 dodnes. V administrativě, která viděla, že jen několik ministrů dokončilo celé funkční období, se Guedes dokázal plavit v rozbouřených vodách jako málokterý ministr v historii. Držel se za kormidlem ekonomických principů a politik, které, ať se o to pokusili, vedly k prosperitě. Guedes se musel přizpůsobit bouřím, které mu přišly do cesty, bouřím způsobeným institucionálními slabostmi a korporativistickou mocí. V předchozím článku jsem psal pozitivně o Guedesovy snahy o deregulaci. Místní ekonomové pro volný trh ocenili Guedese za přesun ekonomických aktivit z přebujelé veřejného sektoru do soukromého sektoru a za značné zlepšení finančního zdraví společností, které zůstaly ve státních rukou. Brazílie dosáhla rekordů v zahraničním obchodu a pokračování Guedesovy politiky mohlo tuto zemi posunout do nové vzkvétající éry. Ale významná část brazilských voličů a aktivista Nejvyššího soudu pomohli Lulu osvobodit z vězení a zvolit ho prezidentem. Lula pravděpodobně obrátí hospodářskou politiku a vrátí Brazílii její obvyklý status jako trvalý příslib. Význam Brazílie v Latinské Americe je takový, že si zaslouží samostatný článek, nejen těchto pár řádků.

Očekávám, že v této publikaci a v dalších obchodně orientovaných médiích budou ekonomové po celý rok 2023 diskutovat o tom, zda jsou politiky Fedu příliš těsné nebo příliš volné. Nikdo to nemůže vědět s jistotou. U zboží poskytovaného trhem v oblastech, kde je méně vládních zásahů, řekněme při produkci rajčat, se jen zřídka ptáme: „Jaké je správné množství rajčat?“ Pokud je nabídka v poměru k poptávce příliš velká, cena klesá; pokud je to příliš málo, cena stoupá. S peněžní zásobou si však takové otázky klademe neustále. Nyní, když se peníze staly nástrojem vlád a nejen požadavků trhu, máme politické požadavky a dvojí mandát pro měnové orgány, abychom udrželi inflaci a nezaměstnanost na nízké úrovni. Není možné předem poznat, zda jednáme příliš pomalu nebo příliš rychle. To je důvod, proč významní ekonomové, jako je Milton Friedman nebo John Taylor, navrhli pravidla, která poskytnou lepší vodítko pro trhy. FA Hayek šel ještě dále a navrhl výraznější spoléhání se na trhy odnárodněním peněz a zvýšením peněžní konkurence.

Jako někdo, kdo prožil první tři dekády svého života v Argentině, zemi zničené inflací, jsem rád, že se zdá, že většina ekonomů ve Spojených státech se vyhýbá neúspěšnému léku na kontrolu cen. Inflace je špatná, ale boj s ní pomocí cenových kontrol vytváří ještě závažnější problémy. Inflace je dnes vyšší, než když prezident Nixon zavedl mzdové a cenové kontroly; Ekonomové a politici si však stále pamatují na selhání jeho politiky a zdá se, že jsou proti opakování chyby. Aby člověk uspěl při chůzi po laně, musí jít pomalu. Pravděpodobně zůstaneme u stagnující, pomalu rostoucí ekonomiky, ale v současném politicko-ekonomickém klimatu nevidím jinou možnost.