S&P 500 je nejoblíbenější a předražený benchmark na světě

Téměř každý investuje do indexu S&P 500, což může představovat problém.

Podle ETF.com, na americkém trhu se aktuálně obchoduje 2,205 500 burzovně obchodovaných fondů (ETF). Největší je SPDR S&P XNUMX ETF VYZVĚDAČ
s aktivy přibližně 359 miliard dolarů. Mezi deseti nejlepšími akciovými ETF jsou první tři všechny pasivní fondy indexu S&P 500.

Pokud rozebereme relativní podíly, samotné SPY, IVV a VOO představují 53 % celkového koláče.

Na základě těchto čísel je S&P 500 jednoznačně velmi oblíbenou investicí. Ale je to také riskantní?

Dvě investiční bubliny v současnosti nafukují ocenění S&P 500 nad většinu srovnatelných benchmarků a jsou dvojproduktem opcí ODTE a pasivního investování.

#1: Bublina možností ODTE

Opční mánie „ODTE“, která zasáhla Wall Street, je krátkodobý trend, který ovlivňuje ocenění S&P 500.

2. února bylo zobchodováno více call opcí než kdy předtím. To je z velké části způsobeno explozí v počtu obchodníků využívajících nula dní do expirace neboli ODTE opce.

Opce Zero Days to Expiration (ODTE) jsou opční smlouvy, jejichž platnost vyprší ve stejný den, kdy byly vydány, a běžněji se používají k získání expozice do akcií nebo ETF s vysokou likviditou. Denní obchodníci využívají tyto možnosti k uzavírání krátkodobých sázek na pohyb podkladových aktiv s potenciálem generovat rychlé zisky.

Podle Charlieho McElligotta z Nomury některé finanční firmy se chovají jako „full-tilt day traders“, pomocí her s opcemi „zesílit a „odšťavnit“ zamýšlený směrový pohyb trhu.

Když se aktivita opcí zrychlí, tvůrci trhu se musí snažit nakupovat a prodávat podíly v podkladových aktivech, aby řádně zajistili své účetnictví a udrželi tržní neutrální postoj. Tato činnost může ovlivnit ceny podkladových aktiv opcí.

Pro perspektivu to zveřejnil tržní analytik Thomas Thornton tweet minulý týden:

Jedna z prvních obrazovek Bloomberg, na kterou se každé ráno dívám, je ovládací panel Nejaktivnějších možností. Možnosti Apple, Tesla a S&P 500 se často objevují poblíž vrcholu. Níže je snímek z doby před pár dny, kdy bylo zobchodováno velké množství call opcí Tesla, Apple a S&P 500, což představuje pomyslnou hodnotu miliard dolarů.

Od začátku roku vzrostl index S&P 500 o 7.9 %, zatímco akcie Tesly a Applu jsou +70 % a +18 %. Prudký začátek těchto miláčků ODTE je téměř výhradně způsoben nárůstem ocenění – nikoli pozitivním posunem v fundamentech.

#2: Bublina pasivního investování

Pasivní bublina je dlouhodobý trend, který také zvyšuje ocenění S&P 500.

Indexové fondy S&P 500 dominují tokům fondů z velké části díky širšímu posunu v tom, jak investoři alokují kapitál. V roce 2013 bylo 34 % tuzemských akciových fondů investováno pasivně (podílové fondy a ETF), zatímco dnes je to 57 %.

Mnoho investorů volí přístup pasivního investování, protože má nízkou cenu a běžně předčí většinu aktivních fondů. Tato jednoduchá a přímočará hodnotová nabídka je důvodem, proč toky pasivních fondů převyšují aktivní toky již deset let v řadě.

Pasivní investování však není dokonalé.

Jeden úder proti pasivnímu investování je jak pasivní to je. Pokud se zastavíte a opravdu se nad tím zamyslíte, je to neuvěřitelně líná forma analýzy. Většina pasivních fondů je řízena tržní kapitalizací, což znamená, že pouze automaticky nakupují největší a nejhodnotnější společnosti v jakémkoli prostoru jejich pokrytí. A je to.

Pasivní fondy obvykle nezohledňují, jaký zisk společnost vydělá, nebo zda se její akcie obchodují za cenu z nosu. Pokud akcie v minulosti hodně rostly, je to dost dobré – můžeme rozhovor zastavit přímo tam.

Vzhledem k tomu, že větší je v tomto stále pasivnějším světě investování obecně lepší, není pravděpodobně náhoda, že velikost byla v posledních letech klíčovým motorem výkonnostních trendů. V posledním desetiletí, zatímco pasivní přešel z 34 % domácích fondů na 57 %, index S&P 500 s velkou kapitalizací, který nejvíce preferují pasivní investoři, překonal indexy s menší kapitalizací. Od roku 2013 se index S&P 500 vrací 13.2 % ročně ve srovnání s 11.7 % výnosu indexu S&P 400 se střední kapitalizací a 10.0 % výnosu indexu Russell 2000 s malou kapitalizací.

Během té doby byla velká část nadvýkonnosti indexu S&P 500 způsobena přehodnocením relativního ocenění.

Aktuálně se index S&P 500 obchoduje za poměr ceny a prodeje (PSR) 2.4 ve srovnání s 1.3 PSR pro S&P 400 a 1.2 PSR pro index Russell 2000. Násobek PSR S&P 500 byl v roce 1.4 2013; podobně jako další dva indexy. Od té doby se však ocenění S&P 500 nafouklo o 70 %, ve srovnání s pouze asi 13% nárůstem ocenění menších indexů.

Pokud porovnáme S&P 500 se zahraničním benchmarkem, jako je ex-US index MSCI All Country World (ACWX), najdeme další důkazy o nadsazeném ocenění. Podle JPMorgan je 20letý průměr P/E pro S&P 500 15.5, zatímco index se nyní obchoduje za přibližně 18násobek zisku. Mezitím se americký index ACWI-ex obchoduje přibližně na 13násobku zisku, což je mírně pod jeho 20letým průměrem.

Díky výnosům dluhopisů také S&P 500 vypadá draho. Šestiměsíční státní pokladniční poukázky v současnosti vynášejí přibližně 5 %, což je nejvíce od roku 2007. Mezitím je výnosnost S&P 500 v současnosti 5.08 %, což znamená, že američtí akcioví investoři dostávají nejnižší rizikovou prémii od roku 2001.

Část cenové inflace v indexu S&P 500 jistě závisí na faktorech mimo pasivní nebo opční toky. Ale nenechte se mýlit – na těchto tocích hodně záleží.

Martin Schmalz je nedávno profesorem financí a ekonomie na Oxfordské univerzitě publikoval referát s názvem „Indexové fondy, ceny aktiv a blaho investorů“.

Podle Schmalze „Přítomnost indexového fondu má tendenci zvyšovat účast na akciovém trhu, a tím zvyšovat ceny aktiv a snižovat očekávané výnosy z investování na akciovém trhu.“

Po sestavení modelu a provedení mnoha simulací Schmalz zjistil, že i když jednotlivci mohou krátkodobě těžit z přechodu na nižší náklady, pasivní forma investování představuje problémy, protože přijímání v širokém měřítku zvyšuje ocenění a narušuje budoucí výnosy. potenciál.

Je důležité si uvědomit, že z dlouhodobého hlediska jsou ceny akciového trhu funkcí dvě věci: (i) zisky společnosti a (ii) ocenění, které těmto ziskům přiřadí více investorů.

Veřejné společnosti dlouhodobě rostly svůj zisk na akcii (EPS) poměrně stabilním tempem ve vysokých jednociferných číslech. Od roku 1990 rostl zisk na akcii indexu S&P 500 o 7 % ročně. A za posledních deset let index také průměrně rostl zhruba o 7 % EPS.

Pokud je nepravděpodobné, že by se dlouhodobá výdělečná síla korporátní Ameriky podstatně změnila, pak hnací silou, díky níž budou některé investice fungovat lépe než jiné, jsou relativní posuny v ocenění.

Vzhledem k tomu, že index S&P 500 již má nejdražší profil ocenění ze všech hlavních akciových benchmarků na světě, investoři by měli zvážit diverzifikaci toho, kolik aktivní a pasivní expozice mají ve svém portfoliu do budoucna.

Pokud by se ocenění preferovaného amerického nástroje penzijního spoření mohlo neustále zvyšovat, index S&P 500 by mohl trvale překonávat. Ale pokud se nad tím opravdu zamyslíte, je nemožné, aby index S&P 500 dosahoval věčnosti. Pokud by k tomu došlo, hodnota společností jako Apple by upadla do zapomnění a nakonec by spolkla zbytek ekonomiky.

Měli bychom tedy předpokládat, že nakonec dojde k nějakému zúčtování pro pasivní investory. Možná, že rychlá destrukce bohatství, které byly v roce 2022 svědky u megacap akcií, byla tajná ukázka?