Páni peněz představují pro trhy obrovskou hrozbu

Fed nepodařilo zastavit inflaci, protože se příliš dlouho dívala do minulosti jako součást své politiky „řídit se daty“, a tak držela sazby příliš dlouho příliš nízko. Tím, že se bude držet mantry řízené daty, riskuje opakování chyby v opačném směru, čímž zvyšuje šanci, že způsobí další recesi a bude muset udělat 180. Vzhledem k tomu, že trhy sotva začaly zdražovat v recesi a tak pokles výdělku, to by bolelo.

Ve středu, předseda Fedu

Jerome Powell

zašel ještě dále a řekl, že „nevyhlásí vítězství“ nad inflací, dokud inflace již měsíce neklesá. Vzhledem k tomu, že inflace obvykle dosahuje vrcholu hned na začátku recese nebo po jejím začátku, je pro Fed těžké zastavit zpřísňování.

Pane Powelle mluvil empiricky zjistit, jaká úroveň úrokových sazeb dostatečně zpomaluje ekonomiku. Četl jsem z toho, že Fed se zavázal pokračovat v cestě, dokud se něco nezlomí.

Evropská centrální banka má známý problém: politiku. Ve středu mimořádné zasedání ECB řešit problém Itálie a v menší míře Řecka. ECB chce ztlumit rostoucí horko v italských dluhopisech, kde 10letý výnos vzrostl na 2.48 procentního bodu nad německým, než po akci ECB klesl.

Na rozdíl od doby před deseti lety, kdy tehdejší šéf ECB a nyní italský premiér

Mario Draghi

zavázala, že udělá „cokoli bude třeba“, akce centrální banky přišla dříve, než vypukne požár, což je chvályhodné. Ale prozatímní opatření přesměrování některých splatných dluhopisů zakoupených jako pandemický stimul do problémových zemí eurozóny je relativně malé.

ECB slíbila urychlit práci na novém „nástroji proti fragmentaci“ jako dlouhodobém řešení, ale tady to naráží na politiku. Bohatý sever vždy požadoval podmínky výměnou za nahazování peněz do problémových zemí, aby se ujistil, že nebudou používat nižší výnosy dluhopisů jako záminku pro ještě více neudržitelné půjčování. Ale dokud plameny nepohltí ekonomiku, problémové země nechtějí ostudu – a politickou katastrofu – při přijímání dohledu od Mezinárodního měnového fondu nebo zbytku Evropy.

Pro ECB bude těžké nakupovat dluhopisy v Itálii, aby udržela výnosy na nízké úrovni, a zároveň zvýší úrokové sazby jinde. Přinejmenším bude muset zavést přísnější politiku vůči jiným zemím, než by tomu bylo jinak. V nejhorším případě převezme existenční riziko, že by Itálie jednoho dne mohla zbankrotovat, jako to udělalo Řecko, a rozdrtit vlastní finance ECB. Obojí je politicky toxické.

V současné době je problém s inflací v Evropě jiný než ve Spojených státech, protože mzdy neklesají. Ale pokud bude Evropa následovat USA, sazby možná budou muset stoupnout natolik, že pomalu rostoucí Itálie bude mít problém splácet úroky ze svého vládního dluhu, který činí 150 % hrubého domácího produktu, bez ohledu na to, jak moc ECB komprimuje italský spread. německé dluhopisy.

I malé riziko, že se Itálie dostane do problémů, ospravedlňuje dumping jejích dluhopisů, protože vyšší výnosy se stávají samonaplňujícími. Když vyšší výnosy zvyšují riziko nesplácení, činí dluhopisy méně atraktivními, nikoli atraktivnějšími. Trh by je ponechal sám sobě a neustále by je tlačil nahoru v nekonečné spirále.

Bank of Japan také bojuje s trhy, i když má větší šanci na vítězství než ECB. Investoři sázeli na to

BoJ

bude nucena zvýšit svůj strop výnosů dluhopisů, známý jako kontrola výnosové křivky. BoJ může v zásadě nakupovat neomezené množství dluhopisů, takže pokud si to přeje, může zachovat strop. Ale pokud by si investoři mysleli, že inflace ospravedlňuje vyšší výnosy, BoJ by musela nakupovat stále větší množství dluhopisů, protože investoři by je nechtěli, jak řekl zesnulý ekonom podotkl Milton Friedman v 1968.

Japonsko má nejlepší případ ze všech velkých rozvinutých zemí snadná měnová politika. I když je inflace poprvé od roku 2 nad 2015 %, je to téměř vše kvůli vyšším globálním cenám energií a potravin a existuje jen malý tlak na vyšší mzdy. Po vyloučení čerstvých potravin a energií byla meziroční inflace v dubnu 0.8 %, což není důvod k panice.

Přesto inflace stoupá a roste riziko, že BoJ bude muset ustoupit, což vede ke skokové změně výnosů dluhopisů – k takovému posunu, který může trhat trhy po celém světě. Když švýcarská centrální banka v roce 2015 opustila svůj měnový strop, několik hedgeových fondů, které vsadily, že se bude držet svých zbraní, dostalo tvrdou ránu a některé byly nuceny zavřít. Japonsko je mnohonásobně důležitější než Švýcarsko, které samo rozvířilo měnové trhy v minulém týdnu nečekaně jestřábím zvýšením sazeb, které vedlo k velký vzestup franku.

Tomuto šeru se lze vyhnout – centrální banky jsou docela chytré. Zásadní chyby jsou ale pravděpodobnější, než byly, což znamená, že riziko extrémních událostí na trzích roste. To vyžaduje opatrnost ze strany investorů.

Napište Jamesovi Mackintoshovi na [chráněno e-mailem]