Okolo kvantitativního utahování neboli QT, snahy Federálního rezervního systému zmenšit svou rozvahu po nákupu bilionů dluhopisů za poslední dva roky, panuje značný zmatek. To dává smysl, vzhledem k tomu, že QT dostane mnohem méně vysílacího času než zvýšení úrokových sazeb a technické detaily operací QT jsou poněkud komplikované a neprůhledné.
Ale je stále důležitější mít kontrolu nad tím, co se děje na tišší straně tohoto cyklu utahování, protože QT se brzy zvýší. Investoři potřebují vědět, jak nyní funguje zpřísňování rozvahy, aby ocenili to, co přijde.
Když centrální banka zahájila QT v červnuse rozhodla částečně uvolnit zhruba 4.5 bilionu dolarů v rámci kvantitativního uvolňování neboli QE, které bylo provedeno v reakci na pandemii. Fed začal tím, že nechal až 30 miliard dolarů ve státních dluhopisech a 17.5 miliardy dolarů v cenných papírech zajištěných hypotékami nebo MBS, na rozdíl od reinvestice výnosů. Od příštího měsíce se tyto limity zvýší na 60 miliard dolarů, respektive 35 miliard dolarů, což znamená, že tempo odlivu z rozvahy se má zdvojnásobit. Předseda Fedu Jerome Powell navrhl, že QT bude pokračovat dva až 2½ roku, což znamená, že bilance Fedu v hodnotě 9 bilionů dolarů by se snížila zhruba o 2.5 bilionu dolarů.
To zní dost snadno. Existuje však dvoudílný problém kolem vnímání QT investory. Za prvé, zdá se, že Wall Street má slepé místo, pokud jde o zpřísnění prostřednictvím rozvahy Fedu. O takové zpřísnění se dosud pokusili pouze jednoua ekonomové říkají, že zvýšení sazeb je mnohem jednodušší modelovat než kvantitativní zpřísnění. Tímto způsobem mnoho účastníků předpokládá, že QT nebude mít velký dopad. Za druhé, nedostatek diskuse o QT vede k nepochopení veřejnosti. Někteří investoři pochybují, že Fed zatím dodržuje svůj plán zpřísnění rozvahy, zejména na straně MBS. Tento sentiment dává smysl, když se člověk podívá na graf portfolia MBS Fedu, ale znamená to, že investoři mohou být v nadcházejících měsících zaskočeni.
Abychom porozuměli tomu, co se vlastně děje a teprve přijde, Barron je hovořil s Josephem Wangem, bývalým senior obchodníkem na pultu otevřených trhů Fedu. Fed provádí QT, jak řekl, že bude, říká Wang, a rozptyluje rostoucí skepsi, že Fed nebyl ochoten nebo schopen zmenšit svou bilanci, alespoň prozatím. Ale lidé jsou zmatení, dodává Wang, zejména proto, že to vypadá, že držby MBS Fedu neklesají, a jako by dokonce mohly růst.
Wang říká, že pilovitý vzor v držbách MBS Fedu je výsledkem účetních problémů. Za prvé, existuje mezera mezi tím, kdy se nákupy MBS vypořádají, a tím, kdy držitelé MBS obdrží platby. Za druhé, Fed má tříměsíční okno na vypořádání nákupů MBS. Fed je největším samostatným investorem na trhu MBS a Wang říká, že centrální banka se může pokusit minimalizovat potenciální narušení odložením vypořádání, pokud si myslí, že to zlepší fungování trhu.
To znamená, že cenné papíry zajištěné hypotékami, které Fed před třemi měsíci koupil, se mohou jen objevit. QE skončilo v březnu, ale není to tak jednoduché. Stratégové z BofA Securities poznamenávají, že od března Fed nepřidával cenné papíry, ale reinvestuje výplaty. Počínaje srpnem začne portfolio MBS klesat, ale říkají, že pokles bude patrnější až v listopadu. Je tomu tak proto, že srpen je posledním měsícem, kdy by výplaty měly překročit limity zpětného odkupu, protože limit pro odtok MBS vzrostl na 35 miliard USD. Wang poznamenává, že Fed odhaduje, že dostává asi 25 miliard dolarů měsíčně na splátkách jistiny, což znamená, že by již neměl řešit reinvestice a tento faktor kompenzující QT přestane.
V září a později Wang varuje, že se něco může zlomit, ne nepodobné tomu, co se stalo naposledy se Fed pustil do QTa chaos na repo trhu vyvolal brzký konec programu. Je to také doba, kdy mohou představitelé Fedu rozhodnout, zda přímo prodat MBS. Poznamenává však, že nedávný náznak ministerstva financí, že může odkoupit zpět starší, méně likvidní státní dluhopisy, by mohl pomoci QT jít o něco plynuleji.
Někteří stratégové mají větší obavy. Solomon Tadesse, vedoucí kvantitativních akciových strategií Severní Amerika at
Société Générale
,
říká, že trhy stále plně nezohledňují QT. Zatímco někteří ekonomové tvrdí, že zpřísňování rozvahy bude víceméně probíhat na autopilota, a to způsobem, jakým nyní – ministryně financí Janet Yellenová v roce 2017 jako předsedkyně Fedu prohlásila, že QT by bylo podobné sledování schnutí barvy, Tadesse říká, že očekávání je hloupé.
Přihlásit se k odběru novinek
Zkontrolovat a zobrazit náhled
Každý pracovní den večer zdůrazňujeme následné tržní novinky dne a vysvětlujeme, na čem bude zítra pravděpodobně záležet.
Je to částečně proto, že aby se inflace vrátila zpět na 2 %, Fed potřebuje zmenšit svou rozvahu o zhruba 3.9 miliardy dolarů – což je výrazně více, než investoři očekávají, říká Tadesse. Podle jeho výpočtů by samotné QT činilo asi 4.5 procentního bodu v dodatečném zvýšení sazeb.
"Nemyslím si, že existuje zhodnocení QT ze strany trhů nebo Fedu," říká Tadesse. „Nakonec, pokud záleželo na QE, bude záležet i na QT,“ říká s odkazem na velký nárůst, který kvantitativní uvolňování přineslo rizikovým aktivům. "Nemusí to být úplně symetrické, ale bude to mít významný dopad."
Duch Tadesseova pohledu je jedním ze způsobů, jak vyrovnat rostoucí očekávání investorů ohledně snižování sazeb, které začne příští rok, s tím, že inflace spotřebitelských cen je nad 9 %. Je možné, že trhy počítají s dalším zpřísněním prostřednictvím QT, i když to není tak velké, jak Tadesse říká, že je nutné.
Zvažte, co odhaduje Ed Yardeni, prezident Yardeni Research. Říká, že QT bude představovat ekvivalent alespoň půlbodového zvýšení sazeb a pravděpodobně blíže k celobodovému zvýšení. To nemluvě o dopadu 10% nárůstu amerického dolaru v letošním roce, což se podle Yardeniho rovná dalšímu zvýšení o minimálně 0.5 %.
Ale i když relativně agresivní QT, které začne příští měsíc, znamená, že je nakonec potřeba méně zvýšení sazeb, investoři by se měli připravit na další volatilitu. Fed vstupuje do neznáma a trhy také.
Napsat Lisa Beilfuss ve společnosti [chráněno e-mailem]
