SVB není kanárek v bankovním uhelném dole

Dobré ráno. Vítejte na dni práce. Prognostici odhadují, že v únoru přibylo 205,000 XNUMX pracovních míst. Něco podobného si mysleli minulý měsíc, než skutečné lednové číslo, více než půl milionu pracovních míst, všechny strhlo. Od té doby se mnozí začali ohánět silnými údaji z ledna jako náhoda teplé zimy. Další dnešní zpráva o mezd bude těžší odmítnout. Napište nám email: [chráněno e-mailem] a [chráněno e-mailem].

Silicon Valley Bank

Akcie Silicon Valley Bank včera klesly o 60 procent poté, co společnost uvedla, že provedla velké změny ve své rozvaze a navýší nový kapitál. To je velký krok, ale ne – v kontextu trhů obecně – nijak zvlášť velký příběh. Po čtvrtečním bičování je tržní kapitalizace SVB pouhých 6 miliard dolarů.

Co je velmi velký příběh je, že banky obecně prudce prodávaly zprávy. Bankovní index KBW klesl o 8 procent. Podívejte se na to takto: včerejší sympatický pokles JPMorgan Chase o 5.4 procenta představuje mnohem větší pokles hodnoty (22 miliard dolarů) než pokles vlastních akcií SVB (9.5 miliard dolarů). Otřesy v bankovním sektoru naznačují, že to, co se v SVB pokazilo, je symbolem většího problému. je to tak?

Krátká odpověď je ne. Když to říkám, jsem silně nervózní; pro finančního novináře je mnohem bezpečnější předpovídat katastrofu, která se nenaplní, než zavrhnout možnost, že k ní dojde. Problémy SVB ale vyplývají z bilančních zvláštností, které většina ostatních bank nesdílí. V míře, v jaké mají jiné banky podobné problémy, by měly být mnohem mírnější. Je tu však jeden důležitý dodatek: v bankovnictví si selhání důvěry může žít vlastním životem. Pokud si dostatek lidí myslí, že problémy ve stylu SVB jsou rozšířené, mohou se stát špatné věci. Banky stráví několik příštích dní tím, že budou říkat „nebudeme muset odepisovat nebo navyšovat vlastní kapitál“. Nikomu to neuklidní nervy; naopak bude znít jako ozvěna let 2007-8.

Začněme tedy fakty. Problémy SVB lze shrnout do grafu:

SVB se stará o kalifornský technologický průmysl a po léta rychle rostla vedle těchto odvětví. Ale poté, s explozí spekulativního financování v rámci boomu pandemie koronaviru, vklady (tmavě modrá čára) rostly velmi rychle. Hlavní zákazníci SVB, technologické start-upy, potřebovali někam dát peníze, které na ně investoři rizikového kapitálu házeli. Ale SVB nemělo kapacitu, nebo možná ani sklony k poskytování úvěrů (světle modrá čára) tempem, ve kterém se valily vklady. A tak prostředky místo toho investovalo (růžová čára) — v drtivé většině dlouhodobě s pevnou úrokovou sazbou , státem kryté dluhové cenné papíry.

Nebyl to dobrý nápad, protože to dalo SVB dvojnásobnou citlivost na vyšší úrokové sazby. Na straně aktiv rozvahy vyšší sazby snižují hodnotu těchto dlouhodobých dluhových cenných papírů. Na straně pasiv znamenají vyšší sazby méně peněz strkaných do technologií, a jako takové nižší nabídku levného financování z vkladů.

Neznamená to, že by SVB čelila krizi likvidity, ve které by se nesetkala s výběry (i když opět každá banka, která to jakýmkoli způsobem dostatečně pokazí, může čelit náhlému runu). Hlavním problémem je ziskovost. Podniky, na rozdíl od drobných vkladatelů, jsou na své vklady vysoce citlivé na cenu. Když sazby rostou, podniky očekávají, že jejich vklady vynesou více, a pokud se tak nestane, přesunou své peníze. Většinu drobných vkladatelů to nemůže vadit. A vkladatelé SVB jsou v drtivé většině podniky.

Výnos z aktiv SVB je ukotven na úrovni dlouhodobých státních dluhopisů nakoupených v době nízkých sazeb; mezitím náklady na jeho financování rychle rostou. Ve čtvrtém čtvrtletí její náklady na vklady vzrostly o 2.33 procenta z 14 procenta v posledním čtvrtletí roku 2021. To je špatné, ale ne smrtelné: úročená aktiva společnosti vynesla ve čtvrtém čtvrtletí 3.36 procenta z 1.99 procenta. procent, což znamená zpřísnění, ale stále pozitivní spread. Náklady na vklady však budou stále stoupat s tím, jak se převaluje více vkladů, a to i bez dalšího zvyšování sazeb.

Proto SVB prodala dluhopisy za 21 miliard dolarů. Potřebovala tyto prostředky reinvestovat do cenných papírů s kratší durací, zvýšit výnos a učinit svou rozvahu flexibilnější tváří v tvář jakémukoli dalšímu zvýšení sazeb. A pak bylo potřeba získat kapitál, aby nahradil ztráty vzniklé při těchto prodejích (pokud koupíte dluhopis, když jsou sazby nízké, a prodáte ho, když jsou sazby vysoké, utrpíte ztrátu). 

Proč většina ostatních bank nečelí podobné krizi? Za prvé, málokterá jiná banka má tak vysoký podíl podnikatelských vkladů jako SVB, takže jejich náklady na financování neporostou tak rychle. V Fifth Third, typické regionální bance, náklady na vklady dosáhly ve čtvrtém čtvrtletí pouze 1.05 procenta. U gigantické Bank of America to bylo 0.96 procenta.

Zadruhé, málokterá jiná banka má tolik svých aktiv zavřených v cenných papírech s pevnou úrokovou sazbou jako SVB, spíše než v půjčkách s pohyblivou sazbou. Cenné papíry tvoří 56 procent aktiv SVB. V páté třetině je toto číslo 25 procent; u Bank of America je to 28 procent. To je stále hodně dluhopisů, držených v rozvahách bank na pod jejich tržní hodnotu. Nízké výnosy dluhopisů budou brzdou zisků. To však není žádné překvapení a žádné tajemství a banky s vyváženějšími obchody než SVB by měly být schopny se přes to prosadit.

Čisté úrokové marže většiny bank (výnos aktiv minus náklady na financování) se brzy začnou snižovat. To je součástí normálního cyklu: když sazby rostou, výnosy aktiv rychle rostou a náklady na vklady dohánějí. Gerard Cassidy, bankovní analytik v RBC, očekává, že NIM vyvrcholí v prvním nebo druhém čtvrtletí a odtud klesnou. Ale všichni věděli, že to přijde, než SVB narazilo na skály. RBC tento týden uspořádala výroční bankovní konferenci, na které vystoupily všechny hlavní regionální banky. Pouze jedna (Key Corp) snížila svůj výhled na čistý úrokový výnos.

Pro většinu bank jsou vyšší sazby samy o sobě dobrou zprávou. Pomáhají straně aktiv rozvahy více než poškozují stranu pasiv. Samozřejmě, pokud jsou sazby vyšší, protože Fed zpřísňuje politiku, a toto zpřísnění tlačí ekonomiku do recese, je to pro banky špatné. Banky nesnášejí recesi. Ale i toto riziko bylo dobře známo před velmi špatným dnem SVB.

SVB je pravý opak: vyšší sazby jí více škodí na straně pasiv než pomáhají na straně aktiv. Jak shrnuje bankovní analytik Oppenheimer Chris Kotowski, SVB je „odlehlá hodnota citlivá na pasiva ve světě obecně citlivém na aktiva“.

SVB není kanárek v bankovním uhelném dole. Jeho potíže by mohly způsobit všeobecnou ztrátu sebevědomí, která poškozuje sektor, ale to by vyžadovalo jinou metaforu: možná křičení ohně v přeplněném divadle. Investoři by měli zůstat v klidu a sledovat fundamenty.

Jedno dobré čtení

USA musí vymyslet něco nového endgame kvůli konfliktu s Čínou.