Názor: Akcie by mohly klesnout o 50 %, tvrdí Nouriel Roubini. Věci se mnohem zhorší, než se zlepší.

Šest otázek

Za prvé, bude nárůst inflace ve většině vyspělých ekonomik dočasný nebo trvalejší? Tato debata zuřila v minulém roce, ale nyní je z velké části vyřešena: „Team Persistent“ vyhrál a „Team Transitory“ – který dříve zahrnoval většinu centrálních bank a fiskálních úřadů – musí přiznat, že se mýlil.

Druhou otázkou je, zda zvýšení inflace bylo způsobeno spíše nadměrnou agregátní poptávkou (uvolněná monetární, úvěrová a fiskální politika) nebo stagflačními negativními šoky agregátní nabídky (včetně počátečních uzamčení COVID-19, překážek dodavatelského řetězce, snížené pracovní síly zásobování, dopad ruské války na Ukrajině na ceny komodit a čínská politika „nula COVID“).

Zatímco faktory poptávky i nabídky byly v mixu, nyní se všeobecně uznává, že faktory nabídky hrají stále rozhodující roli. To je důležité, protože inflace tažená nabídkou je stagflační, a tak zvyšuje riziko tvrdého přistání (zvýšená nezaměstnanost a potenciálně recese), když se zpřísní měnová politika.

Tvrdé nebo měkké přistání?

To vede přímo ke třetí otázce: Bude zpřísňování měnové politiky
FF00,
+ 0.01%
Federální rezervní systém a další hlavní centrální banky přinášejí tvrdé nebo měkké přistání? Až donedávna většina centrálních bank a většina Wall Street zabírala „Team Soft Landing“. Ale konsenzus se rychle posunul, dokonce i předseda Fedu Jerome Powell uznal, že recese je možná a že měkké přistání bude „náročný. "

Navíc model používaný Federální rezervní bankou v New Yorku ukazuje vysoká pravděpodobnost tvrdého přistání a Bank of England vyjádřila podobné názory. Několik předních institucí na Wall Street se nyní rozhodlo, že jejich základním scénářem je recese (nejpravděpodobnější výsledek, pokud všechny ostatní proměnné zůstanou konstantní). Ve Spojených státech i v Evropě výhledově ukazatele ekonomické aktivity a podnikatelské a spotřebitelské důvěry míří ostře na jih.

Čtvrtou otázkou je, zda by tvrdé přistání oslabilo jestřábí odhodlání centrálních bank ohledně inflace. Pokud přestanou zpřísňovat svou politiku, jakmile bude pravděpodobné tvrdé přistání, můžeme očekávat trvalý růst inflace a buď ekonomické přehřátí (nad cílovou inflaci a nad potenciální růst), nebo stagflaci (nad cílovou inflaci a recesi), v závislosti na tom, zda dominují poptávkové nebo nabídkové šoky.

Zdá se, že většina tržních analytiků si myslí, že centrální banky zůstanou jestřábí, ale já si tím nejsem tak jistý. mám argumentoval že nakonec zdrhnou a přijmou vyšší inflaci – následovanou stagflací – jakmile se blíží tvrdé přistání, protože se budou obávat poškození recese a dluhové pasti kvůli nadměrnému nahromadění soukromých a veřejných závazků po letech nízkých úrokových sazeb.

Nyní, když se tvrdé přistání stává základní linií pro více analytiků, vyvstává nová (pátá) otázka: Bude nadcházející recese mírná a krátkodobá, nebo bude závažnější a bude charakterizována hlubokou finanční tísní?

Nebezpečně naivní pohled

Většina těch, kteří přišli pozdě a neochotně na základní linii tvrdého přistání, stále tvrdí, že jakákoli recese bude mělká a krátká. Argumentují tím, že dnešní finanční nerovnováha není tak vážná jako ta v období před globální finanční krizí v roce 2008, a že riziko recese s těžkou dluhovou a finanční krizí je proto nízké. Tento pohled je ale nebezpečně naivní.

Existuje dostatek důvodů se domnívat, že příští recese bude poznamenána závažnou stagflační dluhovou krizí. Jako podíl na globálním HDP, soukromém a veřejném úrovně dluhu jsou dnes mnohem vyšší než v minulosti, když vzrostly z 200 % v roce 1999 na dnešních 350 % (s obzvláště prudkým nárůstem od začátku pandemie).

Za těchto podmínek rychlá normalizace měnové politiky a růst úrokových sazeb
TMUBMUSD10Y,
3.012%
přivede vysoce zadlužené zombie domácnosti, společnosti, finanční instituce a vlády do bankrotu a defaultu.

Příští krize nebude jako její předchůdci. V 1970. letech jsme měli stagflaci, ale žádné masivní dluhové krize, protože zadlužení bylo nízké. Po roce 2008 jsme měli dluhovou krizi následovanou nízkou inflací nebo deflací, protože úvěrová krize vyvolala negativní poptávkový šok.

Dnes čelíme nabídkovým šokům v kontextu mnohem vyšších úrovní dluhu, což naznačuje, že směřujeme ke kombinaci stagflace ve stylu 1970. let a dluhové krize ve stylu roku 2008 – tedy stagflační dluhové krizi.

Žádná pomoc od měnové nebo fiskální politiky

Při konfrontaci stagflačních šoků musí centrální banka zpřísnit svůj politický postoj, i když ekonomika směřuje k recesi. Dnešní situace se tak zásadně liší od světové finanční krize nebo prvních měsíců pandemie, kdy centrální banky mohly v reakci na pokles agregátní poptávky a deflační tlaky agresivně uvolnit měnovou politiku. Prostor pro fiskální expanzi bude tentokrát také omezenější. Většina fiskální munice byla spotřebována a veřejné dluhy se stávají neudržitelné.

Navíc, protože dnešní vyšší inflace je celosvětovým fenoménem, ​​většina centrálních bank zároveň zpřísňuje, čímž se zvyšuje pravděpodobnost synchronizované globální recese. Toto zpřísnění se již projevuje: bubliny se deflují všude – včetně veřejného a soukromého kapitálu, nemovitostí, bydlení, akcií meme, kryptoměn, SPAC (společnosti pro speciální akvizice), dluhopisů a úvěrových nástrojů. Reálné a finanční bohatství klesá a dluhy a poměry dluhové služby rostou.

Akcie klesnou o 50 %

To nás přivádí k poslední otázce: Odrazí se akciové trhy od současného medvědího trhu (pokles nejméně o 20 % od posledního vrcholu), nebo se propadnou ještě níže? S největší pravděpodobností klesnou níž.

Koneckonců, v typických plain-vanilkových recesích, USA
SPX,
-0.88%

DJIA,
-0.82%

COMP,
-1.33%
a globálních akcií
GDOW,
-1.14%

Z00,
+ 0.46%

SHCOMP,
+ 1.10%
mají tendenci klesat asi o 35 %. Ale protože příští recese bude jak stagflační, tak doprovázená finanční krizí, pád na akciových trzích by se mohl přiblížit 50 %.

Bez ohledu na to, zda je recese mírná nebo závažná, historie naznačuje, že akciový trh má mnohem větší prostor pro pád, než dosáhne svého dna. V současném kontextu by měl být jakýkoli odraz – jako ten v posledních dvou týdnech – považován spíše za odskok mrtvé kočky než za obvyklou příležitost ke koupi.

I když nás současná globální situace staví před mnoho otázek, neexistuje žádná skutečná hádanka k vyřešení. Věci se mnohem zhorší, než se zlepší.

Nouriel Roubini je emeritním profesorem ekonomie na New York University's Stern School of Business a autorem připravovaného „MegaThreats: Deset nebezpečných trendů, které ohrožují naši budoucnost, a jak je přežít“ (Little, Brown and Company, říjen 2022).

Tento komentář byl zveřejněn se svolením Project Syndicate - Hrozí stagflační dluhová krize

Nouriel Roubini na MarketWatch

Stahující se stagflační bouře otřese trhy, ekonomikami a společnostmi

Putinova válka slibuje, že rozdrtí globální ekonomiku inflací a mnohem pomalejším růstem

Inflace poškodí akcie i dluhopisy, takže musíte přehodnotit, jak budete zajišťovat rizika