Colgate-Palmolive: Stabilita při těkavosti

Poprvé jsem udělal z Colgate-Palmolive (CL) Long Idea v březnu 2018. Od té doby akcie vzrostly o 12 % ve srovnání se 48% ziskem pro S&P 500. Navzdory své nízké výkonnosti akcie stále nabízí investorům příznivé riziko/odměnu, zejména při současné volatilitě trhu. Myslím, že dnes má akcie hodnotu alespoň 104 USD/akcii – 35 %+ plus.

Akcie společnosti Colgate mají dlouhodobě silný růst na základě:

• velký podíl společnosti na celosvětovém trhu zubních past a manuálních zubních kartáčků
• odolnost produktů Colgate téměř odolná vůči recesi
• rozsáhlá distribuční síť společnosti
• očekávaný dlouhodobý růst na klíčových trzích společnosti
• současná cena má při konsensuálním tempu růstu 35 %.

Obrázek 1: Dlouhý nápad: Od data zveřejnění do 5. 10. 2022

Co funguje

Silná globální značka a distribuční síť podporují růst tržeb: Colgate-Palmolive má silné značky a rozsáhlou distribuční síť, které vytvářejí silnou konkurenční výhodu. Podle Průzkum stopy značky Kantar, Produkty Colgate jsou ve více než 60 % všech světových domácností a jsou na druhém místě za Coca-Colou
KO
jako světově nejvybranější značka. Menší konkurenti se nemohou rovnat výrazným značkám Colgate, distribuční síti a maloobchodním regálům. Tyto výhody pomohly společnosti zlepšit její organické tržby meziročně o 4 % (meziročně) v 1. čtvrtletí 22[1].

Společnost má dobrou pozici, aby pokračovala v růstu tržeb po zbytek roku 2022. Výroba a distribuce společnosti jsou zpět na plnou kapacitu a společnost plánuje zvýšit výdaje na reklamu. Vzhledem k tomuto vývoji společnost Colgate zvýšila svůj odhad výnosů pro rok 2022 ze 4 % na 5 % v polovině.

Stabilní peněžní toky ve více tržních prostředích: Silná značka Colgate, rozsáhlá distribuční síť a odolná poptávka po jejích produktech umožňují společnosti vytvářet konzistentní volný peněžní tok (FCF). Bez ohledu na ekonomické prostředí jsou ústní péče, mýdlo, deodoranty a čisticí prostředky nezbytné pro každodenní život a vykazují velkou poptávku.

Colgate generuje pozitivní FCF každý rok od roku 1998 (nejstarší dostupné údaje). Za posledních deset let Colgate vygeneroval 24.7 miliardy USD (38 % tržní kapitalizace) v FCF, podle obrázku 2. Díky konzistentním peněžním tokům Colgate jsou jeho akcie přirozenou volbou pro investory, kteří hledají stabilitu uprostřed ekonomické nejistoty.

Obrázek 2: Kumulativní volný peněžní tok společnosti Colgate od roku 2012

Digitální transformace společnosti Colgate: Colgate rychle vyvíjí silný digitální kanál, který bude využívat stejné výrobní a distribuční výhody, jaké mají jeho současné kanály. Colgate's digitální prodej vzrostly v roce 27 meziročně o 2021 % a tvořily 13 % celkových tržeb. Vylepšené online možnosti společnosti ji lépe připraví na to, aby mohla konkurovat rostoucímu počtu přímých konkurentů na jejích koncových trzích.

Colgate je ziskovější než konkurenti: Colgate má nejvyšší obraty investovaného kapitálu mezi svými protějšky uvedenými na obrázku 3. Vysoké obraty investovaného kapitálu pomáhají společnosti dosáhnout vyšší návratnosti investovaného kapitálu (ROIC) ve srovnání s konkurencí. ROIC společnosti Colgate ve výši 17 % je mnohem vyšší než vážený průměr tržní kapitalizace jejích protějšků ve výši 12 %.

Obrázek 3: Colgate vs. Peers: NOPAT Margin, IC Turn & ROIC: TTM

Výživa domácích mazlíčků je hnací silou růstu: V průběhu TTM představoval segment výživy pro domácí mazlíčky společnosti Colgate ~20 % celkových tržeb a od roku 2016 rostla výživa pro domácí zvířata rychleji než zbytek celkových tržeb společnosti. Dívat se dopředu, Výzkum Grand View předpovídá, že celosvětový trh s krmivy pro domácí zvířata poroste do roku 4.4 o 2030 % CAGR.

Navíc byla přidána kapacita nově získaného krmiva Colgate pro domácí mazlíčky výrobní závod bude podporovat pokračující růst v segmentu výživy pro domácí mazlíčky společnosti Colgate.

Obrázek 4: Výnosy z výživy domácích mazlíčků jako procento z celkového počtu od roku 2016

GAAP zisky jsou podhodnocené: Colgate je ziskovější, než si investoři uvědomují. Zisk GAAP společnosti Colgate klesl z 2.7 miliardy USD v roce 2020 na 2.0 miliardy USD TTM. Základní zisk TTM společnosti, který měří normalizované provozní zisky podniku, ve výši 2.6 miliardy dolarů, je však mnohem vyšší. Pokud by v budoucnu zisky podle GAAP blíže odrážely hlavní zisky společnosti, její akcie by se mohly překvapit ziskem posunout výše.

Co nefunguje

Zaostalé prodeje ze Severní Ameriky a Evropy v 1Q22: Společnost Colgate prosadila agresivní zvýšení cen, aby dosáhla silného organického růstu tržeb na rozvíjejících se trzích v 1. čtvrtletí 22, které v 4.5. čtvrtletí 1 meziročně vzrostly o 22 %. Společnost však odložila zvýšení cen v Severní Americe a Evropě až do konce 1. čtvrtletí 22. V důsledku toho organické tržby v Severní Americe meziročně vzrostly jen o 0.5 % a organické tržby v Evropě meziročně klesly o 3 %. Vedení poznamenalo ve svém Výkaz zisku za 1Q22, že v dubnu zaznamenávají „silné prodeje“ ze Severní Ameriky a Evropy. Za předpokladu, že poptávka zůstane silná, zvýšení cen realizované na konci prvního čtvrtletí se promítne do zisků v následujících čtvrtletích.

Marže klesají: Ve svém nedávném Výkaz zisku za 1Q22Vedení společnosti Colgate přiznalo: „Rok 2022 se rýsuje jako obtížnější rok, než jsme očekávali, s větším než očekávaným nárůstem surovin, jak jste viděli u ostatních, zejména tuků a olejů a logistiky.“ Konkrétně společnost zažívá 60% meziroční nárůst nákladů na tuky a oleje, které se používají v každém z jejích produktových segmentů. Colgate má také vyšší náklady na dopravu. Sazby za přepravu z jeho výrobních závodů v Mexiku do jeho distribučních závodů v USA jsou 30% vyšší než v roce 2021.

Přestože výnosy v 1Q21 vzrostly, rostoucí náklady ovlivnily konečný výsledek. Core Earnings klesly ze 708 milionů $ v 1Q21 na 646 milionů $ v 1Q22. Zvýšené náklady na suroviny a dopravu požírá hrubé marže společnosti a čistý provozní zisk společnosti Colgate po zdanění (NOPAT) klesl z 19 % v roce 2019 (před pandemií) na 17 % oproti TTM.

Z dlouhodobého hlediska však očekávám, že společnost Colgate efektivně kompenzuje zvýšené náklady na suroviny a dopravu zvýšením cen. Rostoucí inflace pravděpodobně vytvořila pružnější cenové prostředí pro produkty Colgate, protože i její konkurenti jsou nuceni upravit své ceny směrem nahoru. Nejdůležitější je, že vynikající ROIC a provozní efektivita společnosti Colgate spočívá v tom, že dokáže překonat inflaci vstupních cen a nadále generovat volný peněžní tok lépe než konkurence.

Růst soukromých značek: Dlouhodobým problémem, kterému čelí mnoho společností vyrábějících spotřební zboží, je růst produktů soukromých značek. Spotřebitelé stále více akceptují privátní značky. Dlouhodobý posun směrem k produktům soukromých značek se zrychlil během pandemie COVID-19, která zaznamenala téměř 40 % američtí spotřebitelé vyzkoušejte nové značky uprostřed rozšířených problémů dodavatelského řetězce. Mnoho z těchto spotřebitelů se nadále drží produktů soukromých značek, které si vybrali během pandemie.

Společnost Colgate má však lepší pozici než většina společností vyrábějících spotřební zboží, protože konkurence jejích soukromých značek je z velké části omezena na její trhy s mýdlem na ruce a zubními kartáčky.

Ztráty podílu na trhu během pandemie: Přestože Colgate zůstává největším světovým poskytovatelem zubních past a manuálních zubních kartáčků, společnost během pandemie ztratila podíl na trhu. Podíl společnosti Colgate na celosvětovém trhu zubních past klesl z 42% v 1Q19 až 39% v 1. čtvrtletí 22, zatímco podíl společnosti na celosvětovém trhu manuálních zubních kartáčků klesl z 32% na 31% ve stejnou dobu.

Ačkoli její podíl na trhu mírně klesl z úrovní před pandemií, podíl společnosti Colgate na celosvětovém trhu zubních past a manuálních zubních kartáčků se od 1. čtvrtletí 21 nezměnil. Navíc v USA podíl společnosti Colgate na trhu manuálních zubních kartáčků vzrostl 42% v 1Q19 až 44% ve 1Q22.

Geopolitická rizika: V reakci na konflikt mezi Ruskem a Ukrajinou společnost Colgate pozastavila prodej všech produktů v Rusku kromě „základních zdravotních a hygienických produktů pro každodenní použití“. Ve svém 1Q22 10-QColgate uvádí, že její kroky v reakci na konflikt mezi Ruskem a Ukrajinou „nemají materiální dopad na naše podnikání“. Pro srovnání, prodeje do Eurasie tvořily ~ 2 % celkových prodejů v roce 2021.

Zatímco konflikt na Ukrajině by mohl zvýšit riziko dalších konfliktů po celém světě, expozice společnosti Colgate v jakékoli jednotlivé zemi mimo USA je omezená. Přibližně 70 % tržeb společnosti bylo v roce 200 vytvořeno ve více než 2021 zemích mimo USA. Primárním geopolitickým rizikem společnosti jsou vstupní náklady, což je riziko sdílené jejími konkurenty.

Akcie jsou oceněny pro pokles zisku

Poměr ceny a ekonomické účetní hodnoty (PEBV) společnosti Colgate je pouze 0.9, což znamená, že trh očekává, že jeho zisky klesnou a trvale zůstanou 10 % pod úrovněmi TTM. Níže používám můj model reverzního diskontovaného peněžního toku (DCF). analyzovat očekávání budoucího růstu peněžních toků zapečených do několika scénářů cen akcií pro Colgate.

V prvním scénáři kvantifikuji očekávání zapečená do aktuální ceny. Předpokládám, že:

• Marže NOPAT zůstává v letech 17–19 na úrovních TTM 2022 % (pod pětiletým průměrem 2031 %) a
• tržby klesají o 1 % (vs. 2022–2024 konsensuální odhad CAGR ve výši 4 %), sčítané ročně od roku 2022 do roku 2031.

V tomto scénář, NOPAT společnosti Colgate klesá o 1 % ročně do roku 2031 a akcie mají dnes hodnotu 77 USD/akcii – což se rovná aktuální ceně.

Akcie by mohly dosáhnout 104 $ +

Pokud předpokládám Colgate:

• Marže NOPAT zůstává na úrovni TTM 17 % v letech 2022–2031,
• tržby rostou o 4 % CAGR od roku 2022 do roku 2024 (což odpovídá konsensuálnímu odhadu CAGR od roku 2022 do roku 2026) a
• tržby rostou o pouhá 2 % (oproti 3 % CAGR za poslední dvě dekády) sčítané ročně od roku 2027 do roku 2031, poté

akcie stojí Dnes 104 $/akcii – 35 % nad aktuální cenou. V tomto scénáři společnost Colgate během příštích 2 let zvýší NOPAT o 10 % ročně. Pro srovnání, společnost Colgate zvýšila NOPAT o 2 % ročně za posledních pět let a o 5 % za poslední dvě desetiletí. Pokud by se růst NOPAT společnosti Colgate zlepšil na historickou úroveň, akcie by měly ještě více nahoru.

Obrázek 5: Historický a implikovaný NOPAT společnosti Colgate: Scénáře ocenění DCF

David Trainer, Kyle Guske II a Matt Shuler nedostávají žádnou kompenzaci za to, že budou psát o konkrétních akciích, sektorech, stylech nebo tématech.

[1] Společnost Colgate definuje organické prodeje jako čisté prodeje s vyloučením případného dopadu cizích měn, akvizic a prodejů.