Dluhopisy mají být nudné. Investoři je kupují, protože poskytují předvídatelný tok příjmů. Penzijní fondy je kupují, aby se zajistily proti jejich rizikovějším sázkám. Ceny a výnosy jsou obvykle nudné a předvídatelné – ale právě o to jde.
V posledních měsících se však trh s pozlacenými penězi – jak je známo o britských vládních dluhopisech – postavil na hlavu. Ceny divoce kolísaly a pohybovaly se rychlostí, jakou jsme léta neviděli.
Loni na podzim, když malý kout trhu hrozil výbuchem penzijního průmyslu, všichni vinili Liz Trussovou. Neblaze proslulý „minirozpočet“ bývalého premiéra byl natrvalo zapsán do historie, než inkoust zaschl, a na čas se věci opět zdály normální.
Přesto se klid, který přinesl Jeremy Hunt, ukázal pouze jako dočasný.
Výpůjční náklady ve Spojeném království jsou nyní zpět na úrovních, které byly naposledy zaznamenány během premiérství Truss. Výnosy benchmarkových 10letých dluhopisů minulý týden vyšplhaly téměř o čtvrt procentního bodu až na 4.4025 procenta a nejsou daleko od maxima 4.498 procenta, kterého dosáhly poté, co trhy vyděsilo fiskální prohlášení z loňského září.
Výnosy dvouletých státních dluhopisů, které jsou citlivější na pohyb úrokových sazeb, zaznamenaly podobný výkyv směrem nahoru.
Pro srovnání investoři požadovali za stejný dluhopis před méně než třemi lety výnos pouhých 0.075 procenta.
co se změnilo? Rozdílem je nyní nekontrolovatelná inflace.
Poté se Rishi Sunak pokoušel nalákat hosty na „Najíst se, abychom pomohli“, když se Spojené království dostalo z uzamčení. Ceny stagnovaly a ekonomika se stále potácela z největšího propadu od velkých mrazů v roce 1709.
Dnes je inflace 8.7 procenta, což je výrazně nad zbytkem G7 klubu bohatých zemí. Ceny potravin stoupají tempem, jaké nebylo od 1970. let minulého století, a dokonce i guvernér Bank of England Andrew Bailey přiznává, že netuší, kdy začnou ceny u pokladny klesat.
Jádrová inflace, která odstraňuje nestálé náklady na potraviny a energie, se také ukazuje jako tvrdohlavější, stejně jako zvyšování mezd na stále napjatém trhu práce.
„Myslím, že vidíme spirálu mezd a cen a abychom ji prolomili, potřebujeme, aby firmy hůře zvyšovaly ceny a zaměstnanci hůře zvyšovali mzdy,“ varuje Martin Weale, bývalý tvůrce sazeb banky.
Očekávání vyšších úrokových sazeb vede investory k tomu, že požadují vyšší míru návratnosti dluhopisů. Vyšší bankovní sazba nakonec vede k vyšším úrokovým sazbám na celém trhu a investoři musí být spravedlivě kompenzováni za půjčování vládě.
Ale o kolik výše budou muset jít úrokové sazby, aby udržely růst cen pod pokličkou? Je Bank of England dostatečně věrohodná, aby svou práci zvládla? A jak moc další hrbolatá jízda čeká finanční trhy a ekonomiku?
Odpověď na tyto otázky je zásadní nejen pro investory, ale pro Británii jako celek. Vyšší výpůjční náklady ztěžují Británii splácet svou cestu a riskují, že budeme všichni chudší.
Tato situace vedla mnohé k otázce, zda všichni platíme cenu za to, že tvůrci politik nezvládli inflaci.
Pozlacený výlet
Investoři si letos britské dluhopisy zamilovali. Huntova „dividenda z nudy“ nestačila na to, aby otřásla britskou takzvanou „moron premium“, termínem používaným na trzích po minirozpočtu.
Zatímco v září byla vina připisována nohám Trussové a jejího kancléře Kwasiho Kwartenga, nyní mnozí kladou hlupáckou čepici na Starou dámu z Threadneedle Street.
Imogen Bachra, vedoucí britské strategie sazeb v NatWest, říká, že zámořští kupci a penzijní fondy, které dříve vysávaly prasničky, se nyní ptají, zda Spojené království nabízí hodnotu za peníze.
Výnosy dluhopisů jsou totiž většinou fixní, což z nich dělá rizikovější sázku, když ceny rostou.
„Tito přirození kupci prasniček letos znatelně chyběli,“ říká Bachra. „Neočekáváme, že se vrátí, dokud nebudou mít větší důvěru, že inflace je na přesvědčivé klesající trajektorii. Investoři chtějí mít větší jistotu ohledně vývoje úrokových sazeb nebo alespoň větší jistotu, že jsme docela blízko nebo na vrcholu bankovní sazby. A obě tyto věci byly posunuty dále do budoucnosti s údaji o inflaci z minulého týdne.“
Věří, že výpůjční náklady budou nadále stoupat. Bachra a její tým již věřili, že výnosy 10letých pozlacených peněz letos překročí konsensus 4.3 %. Poté, co prolomili tuto hranici, nyní vidí výnosy dosahující 4.6 procenta do konce letošního roku.
Důvodem je skutečnost, že britský úřad pro správu dluhu, který slouží jako státní pokladna, dostal letos za úkol prodat dluh ve výši téměř 240 miliard liber. Mimo pandemii je to nejvyšší v historii.
Přebytek nabídky přirozeně stlačuje ceny a výnosy se pohybují nepřímo k ceně.
Přidejte k tomu skutečnost, že Bank of England, která byla jedním z největších nákupčích prasniček za posledních 15 let, se nedávno stala prodejcem.
Poté, co v době po finanční krizi utratila stovky miliard za nákup státního dluhu, se ho nyní snaží zbavit.
Dokonce i britští kupci se drží stranou. Legal & General Investment Management (LGIM), která spravuje aktiva v hodnotě přesahující 1 bilion liber, se Spojenému království vyhýbají ve prospěch USA, zejména pokud jde o dlouhodobý dluh.
Vzhledem k tomu, že tradiční kupci se vyhýbají vládnímu dluhu, drobní investoři vstupují do porušení. Šéf makléře AJ Bell tento týden řekl, že nákupy prudce vzrostly.
Tato skupina však nemá finanční palebnou sílu, aby se vyrovnala investorům, kteří ustupují.
„Nepřekvapilo by mě, kdybych v tomto prostředí viděl přestřelení této [4.6procentní predikce],“ říká Bachra.
Hypoteční krize
Rostoucí vládní výpůjční náklady nejsou jen abstraktním pojmem: mají důsledky pro skutečný svět.
Banky používají k oceňování hypoték výnosy a očekávání budoucích úrokových sazeb. V důsledku toho ekonomové očekávají rychlý růst cen.
Skok v očekávání sazeb a výnosy zlacených tento týden zvýšily swapové sazby – měřítko pro vlastní výpůjční náklady věřitelů – na nejvyšší úroveň od října.
Pokud swapové sazby zůstanou takto vysoké, břemeno bude přeneseno přímo na dlužníky, říká Andrew Wishart, hlavní ekonom společnosti Capital Economics.
Průměrná pětiletá hypotéka s pevnou úrokovou sazbou pro kupujícího s 25procentním vkladem byla v dubnu 4.2 procenta, ale „pohyb tržních úrokových sazeb naznačuje, že se opět zvýší na přibližně 5 procent,“ říká Wishart.
Pro kupujícího, který si vezme typický úvěr ve výši 200,000 0.8 GBP, by zvýšení hypotečních sazeb o 1,600 procentního bodu stálo dalších 8,000 XNUMX GBP ročně na úrocích. V průběhu pětileté fixace to odpovídá úročení XNUMX XNUMX liber navíc.
Poskytovatelé půjček, jako je Nationwide, již začali zvyšovat své sazby. Makléři očekávají, že se plošné zvýšení cen profiltruje téměř okamžitě.
Tento skok v cenách hypoték zahubí greenshooty, které se objevovaly na trhu s bydlením, říká Wishart.
Capital Economics očekává, že ceny nemovitostí klesnou o 12 procent od maxima k minimu. Už klesly o 4 ks, což znamená, že většina škod je stále ještě třeba napáchat.
„Bude jen otázkou času, než to uvidíme napříč celým spektrem. Vypadá to, že opět míříme do volatilnějšího období,“ říká David Hollingworth z L&C hypotečních makléřů.
„Už jsme byli svědky toho, že sazby hypoték mírně tlačí nahoru. Tím se to jen urychlí. Tempo změn už nabírá na síle."
Jak se nervozita šíří, makléři již srovnávají s podzimními turbulencemi na trhu.
"Existují podobnosti s poklesem po mini-rozpočtu v loňském roce," říká Nick Mendes z hypotečních makléřů John Charcol.
Poté očekávání úrokových sazeb, výnosy zlacených a swapové sazby vzrostly tak rychle, že banky hromadně stahovaly hypoteční obchody a poté zvýšily své ceny nejrychlejším tempem v historii.
Věřitelé začínají stahovat obchody a zvyšovat ceny, i když zatím v mnohem menším měřítku.
Tento týden zmizelo několik stovek hypotečních obchodů. Na podzim to byly tisíce.
Majitelé domů by neměli očekávat, že úrokové sazby hypoték klesnou během příštích tří let pod 3 procenta, říká Mendes.
Navýšení bude pro kupující ranou. Nejzranitelnější skupinou však budou stávající majitelé domů.
Průměrný držitel hypotéky s typickou půjčkou ve výši 200,000 2,000 GBP bude muset zaplatit dalších 5.5 XNUMX GBP ročně na úrocích, pokud sazba banky vzroste na XNUMX procenta, podle Pantheon Macroeconomics.
Tento průměr zahrnuje majitele domů, kteří jsou stále chráněni nabídkami s pevnou sazbou. Pro ty, kteří remortgují, budou skoky mnohem dramatičtější.
Držitelům hypotéky se jejich měsíční platby vyšplhají až na 30 procent jejich příjmů z přibližně 20 procent za posledních několik desetiletí, varoval tento týden generální ředitel společnosti Barclays.
CS Venkatakrishnan, známý jako Venkat, uvedl, že prudký nárůst úrokových sazeb povede do konce příštího roku k „obrovskému příjmovému šoku“.
Bailey varoval, že na trhu s bydlením se zatím projevil pouze třetinový efekt růstu úrokových sazeb.
Přestože je počet nemovitostí, které se chystají zpětně vlastnit, stále historicky nízký, mnoho majitelů domů, kteří mají problémy, se v těchto číslech nikdy neobjeví. Rodiny se často prodají dlouho předtím, než zasáhnou jejich věřitelé, a je jasné, že mnoho domácností se již potýká s problémy, protože se přizpůsobují zátěži vyšších hypotečních účtů.
V posledním roce vzrostl počet dotazů od majitelů domů, kteří mají nedoplatky na hypotékách, o 50 procent, říká Paran Singh z TIC.
Finance, která poskytuje specializované financování pro majitele domů, kteří se potýkají se svými platbami.
„Pokud úrokové sazby dále porostou, očekával bych, že od nynějška do konce roku zaznamenám další nárůst minimálně o 25 procent,“ říká.
Hodnotit očekávání
Jak silná bude bolest? Je otevřenou otázkou, jak vysoko budou muset tvůrci politik v Bank of England přijmout úrokové sazby, aby zkrotili inflaci. Výbor pro měnovou politiku (MPC), který je odpovědný za jejich stanovení, již zvýšil sazby desetkrát z 0.1 procenta v prosinci 2021 na dnešních 4.5 procenta.
Investoři nyní věří, že do konce letošního roku dosáhnou 5.5 procenta.
Ještě před více než měsícem trhy předpovídaly, že cyklus zpřísňování již bude u konce.
Posun směrem nahoru byl způsoben inflací, která nadále přináší nepříjemná překvapení.
Měsíc po měsíci byla vyšší, než ekonomové City a Bank of England předpovídali.
Toto selhání nahlodalo důvěryhodnost banky.
Úředníci očekávali, že dvouciferná inflace skončí v únoru. Když se tak nestalo, politici zůstali neochvějní ve svém přesvědčení, že růst cen rychle ochladne.
Když se inflace v březnu držela dvouciferných hodnot, ekonomové začali být nervózní. Tvrdošíjně vysoká inflace v dubnu, přestože celková sazba klesla na nejnižší úroveň za rok, byla poslední kapkou.
Inflační překvapení donutilo polovinu města zrušit své předpovědi úrokových sazeb, přičemž většina prognostiků nyní předpovídá sazby 5 procent nebo více.
„Údaje o inflaci byly špatné,“ říká Willem Buiter, zakládající člen MPC. Věří, že Banka už nějakou dobu hraje na dohánění. "Aby se vyřešil problém inflace, budou se muset úrokové sazby ve Spojeném království podstatně a rychle zvýšit."
Buiter věří, že by politici měli zvýšit sazby o půl procenta na svém příštím červnovém zasedání. "Vidím, že sazba bank dosahuje vrcholu na nejméně 6 procentech."
Weale, který seděl v MPC v letech 2010 až 2016, naznačuje, že slepá víra banky, že inflace je „silně ovlivněna očekáváním podniků“, je přinejlepším naivní. Pokoušet se snížit inflaci řízením obchodních očekávání je hloupost.
„[Bývalý guvernér banky] Mervyn King o tom hovořil jako o teorii inflace King Canute,“ říká.
Část problému Spojeného království spočívá v tom, že zde existuje více kolektivního vyjednávání než v USA. Lékaři, železniční pracovníci a učitelé pohrozili dalšími stávkami, pokud nebudou splněny jejich požadavky na platy.
Raghuram Rajan, bývalý hlavní ekonom Mezinárodního měnového fondu, říká: „Je možné, že kombinace nízkého růstu reálných mezd v posledních letech a větší odborové organizace ve Spojeném království způsobuje, že pracovníci jsou pochopitelně více frustrovaní inflací než ve Spojených státech. ochotni prosadit své požadavky.
"To by zase mohlo způsobit, že inflace bude trvalejší, dokonce i za stejných podmínek."
Weale je známý tím, že svá slova volí pečlivě, a tak si jeho rozhodnutí popsat současnou situaci jako „spirálu mezd a cen“ zaslouží pozornost.
„Můj názor je, že snižování inflace bude pomalé, zatímco trh práce zůstane tak napjatý, jak je,“ dodává.
Jeremy Hunt naznačil, že řešení inflace je pro vládu nejdůležitější prioritou, přičemž kancléř naznačil, že je ochoten tolerovat recesi způsobenou vyššími sazbami, pokud to omezí růst cen.
Profesor ekonomie je optimističtější ohledně rizik, kterým ekonomika čelí v důsledku vyšších úrokových sazeb.
"Nemyslím si, že recese je nutná k tomu, aby se rozbila spirála mezd a cen," říká. "Mohli bychom například zjistit, že nabídka pracovních sil se opět zvýší, pokud lidé, kteří odešli z trhu práce, znovu vstoupí."
Připouští však: „Je to možná nejpravděpodobnější způsob, jak snížit růst mezd. V době, kdy je růst produktivity velmi slabý, může téměř každé snížení poptávky vést k recesi. Nemyslím si, že by Bank of England mohla prolomit spirálu pouhým prohlášením, že se zavázala k dvouprocentní inflaci.
Čím vyšší úrokové sazby půjdou, tím bolestnější to bude pro ekonomiku, říká Buiter.
„Lze snížit inflaci na cílovou úroveň v horizontu dvou let bez recese? Všechno je možné, ale ne všechno je pravděpodobné,“ říká. "Obávám se, že bezbolestná nebo neposkvrněná dezinflace pravděpodobně nebude na jídelníčku Británie."
Buiter očekává, že další politická opatření od Bank of England „vyvolají ve Spojeném království alespoň mírnou recesi, počínaje koncem tohoto roku“.
I když je to chmurná prognóza, je vnímána jako nutné zlo.
Michael Saunders, který loni opustil MPC, říká: „Musíme prolomit [inflaci], protože čím déle přetrvává, tím hlouběji se zakořenila a tím nákladnější je návrat k inflačnímu cíli. Čekání něco stojí."
Toto je nová realita, na kterou investoři tento týden reagují a rozesílají pozlacený trh.
Penzijní fondy jsou naštěstí v lepší pozici než loni v říjnu. Skok ve výpůjčních nákladech v důsledku mini-rozpočtu způsobil, že mnoho fondů, které používaly strategie investic řízených závazky (LDI), se potýkalo s obrovskými výzvami v hotovosti, což vyvolalo podzimní nepokoje.
Fondy se poučily: mnohé si vybudovaly své hotovostní polštáře, což znamená, že jsou lépe připraveny v případě většího chaosu na trhu.
Bachra říká: „Anekdoticky jsme slyšeli, že jsou nyní téměř dvojnásobné, než byly loni. Takže lépe odolávají vysokým výnosům. A i když se přesuneme na tyto vysoké výnosové úrovně, ve srovnání s loňským rokem to bylo v relativně malých přírůstcích. Takže se neobávám, že by se tím opakoval loňský podzim.“
Rajan, nyní profesor na Chicago Booth University, však varuje, že riziko dalšího zhroucení trhu zůstává značné.
„Dokud nebude inflace pevně pod kontrolou, je pravděpodobně předčasné říkat, že jsme byli svědky poslední volatility,“ říká.
'Bude to bolestivé'
Kancléř rychle řekl, že recese je cena, kterou stojí za to zaplatit za potlačení inflace.
"Pokud chceme prosperitu, růst ekonomiky, snížit riziko recese, musíme podpořit Bank of England v obtížných rozhodnutích, která přijímají," řekl.
Kroky Banky mají pro Hunta přímé důsledky, protože čelí předání svého podzimního prohlášení na pozadí potemnělého ekonomického pozadí, které by ho mohlo donutit k dalšímu zvýšení daňové zátěže.
Ruth Gregory z Capital Economics, která dříve pracovala v Úřadu pro rozpočtovou odpovědnost (OBR), říká, že výpočty na zadní straně obálky naznačují, že každé zvýšení výnosů pozlacených o jeden procentní bod by zvýšilo náklady vlády na dluhovou službu o 8.9 miliardy GBP. 2027-28.
Každé zvýšení krátkých úrokových sazeb o jeden procentní bod zvyšuje úrokové náklady dluhu o 7.9 miliardy GBP.
Pohyby na trhu tento týden „pokud se udrží, dalo by se dohromady očekávat, že do roku 8 přispějí k platbám úroků vládního dluhu o 9 až 2027 miliard GBP,“ říká.
To by okamžitě vymazalo kancléřovu již tak nepatrnou rezervu ve výši 6.5 miliardy liber na splnění jeho fiskálního pravidla, aby dluh po pěti letech klesl.
Bude mít další rok na hraní, protože ekonomická a fiskální prognóza se posune dopředu o dalších 12 měsíců. Silnější krátkodobý růst může pomoci kompenzovat dopad vyšších úrokových sazeb. Zda se tak stane, bude zásadním faktorem pro to, zda kancléřka dokáže předvolební snížení daní provést tak, jak by si přála.
Bachra říká, že je ještě čas, aby se trhy přehouply zpět ve prospěch Hunta, a stále věří, že politika nakonec trumfne ekonomiku.
„Jdeme do volebního roku. A tak si myslím, že jakýkoli prostor, který vláda z fiskálního hlediska má, bude v měsících [před hlasováním] recyklován do předvolebních darů."
V konečném důsledku však dárky jen málo zamaskují těžkou cestu před námi. Dokud inflace zůstane nad 2procentním cílem banky, je země předurčena nést tíhu vyšších sazeb.
Saunders, který je nyní hlavním poradcem v Oxford Economics, věří, že dostat inflaci zpět na 2 procenta nebude těžké, i když to bude mít svou cenu.
"Můžeme se tam dostat." Ale bude to bolestivé. Bolestivé pro ekonomiku, bolestné pro domácnosti a bolestné pro podniky.“
Rozšiřte si obzory díky oceňované britské žurnalistice. Vyzkoušejte The Telegraph zdarma na 1 měsíc a poté si užijte 1 rok za pouhých 9 $ s naší exkluzivní nabídkou v USA.
Zdroj: https://finance.yahoo.com/news/prepare-pain-britain-hurtling-towards-050000881.html