Změna filozofie u Fedu je již dávno očekávaná – část druhá

Tento týden mám krátký díl u NRO v reakci na sloupek Bloomberg Billa Dudleyho, Co by se mohlo pokazit Federálnímu rezervnímu systému v roce 2023? Protože se toho může hodně pokazit, slouží tento sloupec jako Část dvě.

Dílo NRO má dva hlavní body. Za prvé, Fed by měl přestat vnímat ekonomický růst jako nepřítele. Růst sám o sobě nezpůsobuje inflaci. Za druhé, existuje dostatek důkazů pro to, aby Fed přestal zakládat měnovou politiku na Phillipsově křivce, údajném kompromisu mezi inflací a nezaměstnaností.

Také tvrdí, že my ekonomové máme tendenci věci příliš komplikovat.

Jako štěstí, právě když jsem posílal hotový produkt do NRO, Lawrence Summers se snažil, aby mi dal za pravdu. Z nějaké tropické místoSummers řekl Bloomberg TV, že je nadšený, že Fed konečně dospěl k jeho názoru na inflaci. Je obzvlášť spokojený Fed nyní výslovně uznává, že bude „Musíme zvýšit nezaměstnanost, abychom udrželi inflaci“, a že „kompromis není mezi nezaměstnaností a inflací, ale mezi nezaměstnaností a úrovní zakořeněné inflace."

Zakořeněnou inflací se běžně označuje inflace, která se drží déle, než by tomu bylo jinak, protože lidé očekávají, že ceny budou neustále růst. Možná, že Summers znamená něco jiného, ​​ale to se vzpírá všemu rozumu a ignoruje bezpočet veřejných prohlášení během posledních dvou let, aby předpokládalo, že Fed právě nyní přichází na to, jak je důležité řídit inflační očekávání.

Bez ohledu na, jak jsem poukázal v článku NRO, nyní existuje svět negativních zkušeností a důkazů o tomto údajném kompromisu mezi inflací a nezaměstnaností. V nejlepším případě může existovat nestabilní krátkodobý inverzní vztah mezi těmito dvěma proměnnými, z nichž jedna závisí na různých ekonomických faktorech v různých časech.

A i když takový vztah existuje, stále z toho nevyplývá, že by ho měnová politika mohla účinně využívat. (Kolik znáte majitelů firem, kteří propouštějí lidi protože Fed zvýší cíl úrokových sazeb? Jakékoli výsledné dopady na zaměstnanost by v nejlepším případě nějakou dobu trvaly.)

Když se budeme držet otázky samotného vztahu, zde je úryvek z dokument NBER z roku 2020 který se snaží dostat na konec „hádanky“, kde je hádankou široce uznávaný nedostatek inverzního vztahu mezi nezaměstnaností a inflací:

Míra nezaměstnanosti klesla z méně než 5 procent v letech 2006-07 na 10 procent na konci roku 2009 a za posledních pár let klesla pod 4 procenta. Tyto výkyvy jsou tak široké, jako jakékoli jiné, které zažila americká ekonomika v poválečném období. Naproti tomu inflace byla stabilní jako vždy, s jádrovou inflací téměř vždy mezi 1 a 2.5 procenta, s výjimkou krátkých období pod 1 procentem v nejtemnějších hodinách Velké recese.

Tento úryvek je špičkou ledovce. Vynechává časné období po druhé světové válce (předStagflace) debaty o domnělém kompromisua nedotýká se inflace “perzistence“debata. Tento poslední problém odkazuje na skutečnost, že pro alespoň v období velkého umírněnosti nebylo možné použít nezaměstnanost – ani jinou makroproměnnou – zlepšit prognózu inflace, nejlepší způsob, jak předpovídat inflaci, bylo použít „naivní prognóza“, ta, která říká, že „v každém datu bude inflace v příštím roce stejná jako v minulém roce“.

Nic z toho není tajemství a můj kousek NRO odkazy na další výzkumy a prohlášení představitelů Fedu, kteří tyto problémy uznávají. (Pro každého, koho zajímá, jak to pomocí modelu demonstrovat is inverzní vztah, zde je dokument NBER z roku 2013.)

Praktičtější problém s měnovou politikou – ten, který jsem z článku o NRO vynechal, i když to pěkně demonstruje článek Billa Dudleyho – se týká měření celkové cenové hladiny. Dudley tvrdí, „Inflace cen zboží pravděpodobně v roce 2023 podstřelí svůj základní trend,“ a Fed se bude muset zaměřit na to, aby „inflaci služeb dostal pod kontrolu“.

Problém je v tom, že Fed se může pouze pokusit zpomalit růst úvěrů pro celou ekonomiku. V praxi by tedy dodržování Dudleyho předpisu vyžadovalo zdražení úvěru každý (a vyřazení lidí z práce) v naději, že ceny v sektoru služeb klesnou.

Tento scénář je velmi podobný tomu, čemu kdy čelil Fed inflace začala růst v dubnu 2021 a čemu čelila do konce roku 2022. Jmenovitě, pouze hrstka kategorií výdajů často způsobila převážnou část celkového zvýšení cen. Tento jev v podstatě nechal Fed v pozici, kdy se snažil zpomalit celkový tok úvěrů v ekonomice, protože například ceny benzínu byly neobvykle vysoké. A to je evidentní problém.

Alespoň by mělo být. Ale mnoho ekonomů, včetně Dudleyho, se zdají být v pohodě s upnutím dolů každý je úvěr v naději, že postihne pouze odvětví s neobvykle vysokými cenovými skoky.

Neexistuje absolutně žádný důvod se domnívat, že by tento přístup fungoval, zejména v krátkodobém horizontu, a zejména v případech, kdy změny cen řídila pandemická politika. Fed prostě nemá zvlášť dobré pravomoci pro stanovování cen pro konkrétní průmyslová odvětví. Měnová politika je neomalený nástroj a je bezmocná tváří v tvář cenovým změnám vyvolaným nabídkovým šokem.

Pozitivní je, že tato nedávná epizoda inflace demonstruje mnoho důvodů, proč by Fed neměl ceny vůbec cílit.

I zastánci cílování inflace musí připustit, že cílování krátkodobých pohybů cen energií nebo služeb či potravin se nerovná cílování inflace. Provádění měnové politiky založené na těchto typech změn nedává teoreticky ani empiricky žádný smysl a je v rozporu se současným veřejným překladem mandátu Fedu. (Fed označuje cenovou hladinu jako „široké měřítko ceny zboží a služeb nakupovaných spotřebiteli").

Fed by dosáhl mnohem lepších výsledků, kdyby prováděl politiku založenou na některých z těchto myšlenek. Výsledky politiky by byly například lepší, kdyby Fed upravil svůj postoj na základě myšlenky, že růst ano ne způsobit inflaci, cenovou hladinu by klesnout, když to podmínky vyžadují, mělo by dojít ke zpřísnění měnové politiky vyloučeno během negativních nabídkových šoků a jediné, co může měnová politika pravidelně dělat, je ovlivňovat dlouhodobý horizont nominální hodnotu ekonomiky.

Tento druh posunu by vyžadují, aby byl Fed mnohem pasivnější, takže dává smysl, že se Fed brání přechodu na takový rámec.

Mezitím však odpověď na otázku Billa Dudleyho – Co by se mohlo pokazit Federálnímu rezervnímu systému v roce 2023? – zůstává „všechno“.